行業(yè)生命周期理論曾被不少投資人奉為圭臬。一個(gè)行業(yè)的生命發(fā)展周期主要包括四個(gè)階段：萌芽期、成長(zhǎng)期、成熟期和衰退期。

　　其中，成長(zhǎng)期的企業(yè)是投資人關(guān)注的。因?yàn)檫@個(gè)階段市場(chǎng)消費(fèi)者需求大，企業(yè)業(yè)績(jī)?cè)鏊倏?，且利?rùn)率持續(xù)提升，能提前把握的投資人，都能獲得豐厚的回報(bào)。

　　過(guò)去幾年，國(guó)內(nèi)嬰配粉行業(yè)便是處在成長(zhǎng)期。比如，2014年至2019年國(guó)內(nèi)嬰配粉行業(yè)量?jī)r(jià)齊升，且國(guó)產(chǎn)嬰配粉企業(yè)更是通過(guò)集中度提升、產(chǎn)品高端化，實(shí)現(xiàn)了突飛猛進(jìn)。

　　其中典型的便是中國(guó)飛鶴，2016年-2021年間，中國(guó)飛鶴的營(yíng)收從37.24億增長(zhǎng)至227.76億元，增長(zhǎng)接近7倍。也對(duì)應(yīng)著其股價(jià)一路從6元漲至高點(diǎn)的26元。

　　但萬(wàn)事萬(wàn)物皆有周期，在經(jīng)歷一段高速成長(zhǎng)期后，嬰配粉行業(yè)正在從黃金期進(jìn)入白銀期。一方面，近兩年新生兒數(shù)量斷崖式下跌，使整個(gè)行業(yè)的潛在銷(xiāo)量受到了壓制；另一方面，嬰配粉企業(yè)紛紛高端化之后，高端產(chǎn)品種類(lèi)快速膨脹，產(chǎn)品與產(chǎn)品之間競(jìng)爭(zhēng)加劇導(dǎo)致盈利能力也在下降。

　　值得一提的是，盡管嬰配粉賽道步入“白銀時(shí)代”，但根據(jù)券商一致預(yù)期，嬰配粉行業(yè)的高端化還會(huì)持續(xù)，行業(yè)銷(xiāo)售均價(jià)也會(huì)繼續(xù)抬高。值得我們思考的是，在行業(yè)邏輯發(fā)展變化之下，國(guó)內(nèi)嬰配粉企業(yè)又會(huì)如何發(fā)展呢？

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　　國(guó)產(chǎn)嬰配粉賽道的“蜜月期”

　　近期，中國(guó)飛鶴的股價(jià)下跌，引起了讀懂君對(duì)嬰配粉賽道的關(guān)注。畢竟，嬰配粉賽道可是這幾年的黃金賽道。

　　體現(xiàn)在市場(chǎng)規(guī)模增速上，歐睿數(shù)據(jù)顯示，2014年至2019年國(guó)內(nèi)嬰配粉零售總額從1187億元，增長(zhǎng)至1755億元，年復(fù)合增速為8.1%。其中，嬰配粉產(chǎn)品平均零售價(jià)從183.2元/KG，平穩(wěn)增至202.6元/KG，年復(fù)合增速為2.6%。

　　市場(chǎng)規(guī)模不斷擴(kuò)大的原因也好理解。本質(zhì)上說(shuō)由于消費(fèi)升級(jí)、產(chǎn)品的高端化帶來(lái)的規(guī)模提升。體現(xiàn)在數(shù)據(jù)上，2014年至2018年國(guó)內(nèi)超高端嬰配粉市場(chǎng)的年復(fù)合增長(zhǎng)率高達(dá)39.5%，市場(chǎng)占比由6.8%提升至16.9%；高端市場(chǎng)年復(fù)合增速達(dá)到20.5%，市場(chǎng)占比由15.2%提升至21%；普通市場(chǎng)年復(fù)合增長(zhǎng)率則僅僅只有5%，市場(chǎng)占比由78%下滑至62.1%。

　　在市場(chǎng)規(guī)模高增長(zhǎng)的同時(shí)，還有一個(gè)令不少投資人驚喜的變化——國(guó)產(chǎn)嬰配粉替代邏輯顯現(xiàn)。要知道，國(guó)產(chǎn)嬰配粉一直是國(guó)內(nèi)消費(fèi)者的“痛”。自三聚氰胺事件之后，國(guó)產(chǎn)嬰配粉一直得不到消費(fèi)者的信任，國(guó)產(chǎn)嬰配粉企業(yè)的市場(chǎng)占有率長(zhǎng)期擠不進(jìn)TOP5。

　　但在政策鼓勵(lì)企業(yè)建立奶源，從源頭把控產(chǎn)品質(zhì)量后，消費(fèi)者對(duì)國(guó)產(chǎn)嬰配粉逐漸重回信心。與此同時(shí)，國(guó)內(nèi)的嬰配粉市占率也在不斷提升。數(shù)據(jù)顯示，2016年至2019年國(guó)產(chǎn)嬰配粉的市場(chǎng)占有率從12.9%，提升至27.6%。

　　基于政策扶持與龐大的市場(chǎng)規(guī)模，一些踩中紅利的國(guó)產(chǎn)嬰配粉企業(yè)業(yè)績(jī)猶如坐上了火箭。以飛鶴為例，2017年在“星飛帆”已經(jīng)成為超高端大單品的基礎(chǔ)上，又推出了超高端“臻稚”有機(jī)系列，在一系列產(chǎn)品的支持下，飛鶴的業(yè)績(jī)及市占率均得到大幅提升。

　　數(shù)據(jù)顯示，2016年-2021年間，中國(guó)飛鶴的營(yíng)收從37.24億增長(zhǎng)至227.76億元，增長(zhǎng)接近7倍。市占率也提升至2019年的13.1%，比第二名愛(ài)他美的市場(chǎng)份額高出3.2%，成為嬰配粉市場(chǎng)占有率的企業(yè)。

　　飛鶴的崛起并不是個(gè)例。在過(guò)去幾年，國(guó)產(chǎn)嬰配粉賽道崛起了一批國(guó)產(chǎn)嬰配粉品牌?？梢哉f(shuō)，過(guò)去幾年是嬰配粉妥妥的“蜜月期”。

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　　曾經(jīng)的“藍(lán)海”變“紅海”

　　但在商業(yè)語(yǔ)境中，從來(lái)都不存在零競(jìng)爭(zhēng)的賽道，一個(gè)誘人的業(yè)務(wù)，自然也會(huì)引起其他公司的覬覦。

　　尤其是在2016 年政策出臺(tái)了《嬰幼兒配方乳粉產(chǎn)品配方注冊(cè)管理辦法》，限制了單個(gè)奶粉工廠的產(chǎn)品數(shù)量的注冊(cè)資格，一定程度上說(shuō)，利好國(guó)內(nèi)嬰配粉企業(yè)迅速崛起。體現(xiàn)在數(shù)據(jù)上，

　　截至2020年5月15日，共公布56批名單，166 個(gè)工廠、439 個(gè)系列、1305 個(gè)配方通過(guò)配方注冊(cè)，內(nèi)資數(shù)量占比超過(guò)85%。

　　在行業(yè)供給側(cè)改革背景下，2016年至2019年國(guó)內(nèi)前十?huà)肱浞燮放剖衅髽I(yè)市占率從48.9%，大幅提升至64%。其中，國(guó)產(chǎn)品牌的市占率從12.9%提升至27.6%，國(guó)外品牌的市占率提升則不明顯，僅從36%提升至36.4%。

　　值得一提的是，在國(guó)產(chǎn)嬰配粉品牌崛起以后，這群企業(yè)紛紛把目光瞄準(zhǔn)了產(chǎn)品高端化。畢竟飛鶴通過(guò)聚焦高端、超高端，給企業(yè)帶來(lái)的超高盈利能力，足以讓所有企業(yè)都饞的流口水。

　　不完全統(tǒng)計(jì)的數(shù)據(jù)顯示，過(guò)去三年圣元、君樂(lè)寶、合生元、伊利等一批嬰配粉企業(yè)，均在超高端產(chǎn)品上加速布局。例如，圣元推出了高端嬰幼兒配方奶粉品牌“優(yōu)博尊享蓋諾安”；合生元推出了阿爾法星、貝塔星和派星三大“星”系列超高端嬰幼兒配方奶粉；君樂(lè)寶奶粉推出了超高端嬰幼兒配方奶粉品牌“優(yōu)萃有機(jī)A2”等等。

　　國(guó)產(chǎn)嬰配粉高端化也取得了諸多成績(jī)。體現(xiàn)在數(shù)據(jù)上，2016年至2021年國(guó)內(nèi)超高端嬰配粉企業(yè)TOP5中，從飛鶴1家，迅速成長(zhǎng)為3家。

　　背后的原因也好理解。一方面，部分國(guó)產(chǎn)嬰配粉企業(yè)自身具有龐大的渠道優(yōu)勢(shì)，以蒙牛為例，其渠道遍布全國(guó)，幾乎覆蓋每一個(gè)鄉(xiāng)鎮(zhèn)，在發(fā)力嬰配粉時(shí)具有天然優(yōu)勢(shì)；另一方面，飛鶴的成功，打消了消費(fèi)者對(duì)國(guó)產(chǎn)嬰配粉產(chǎn)品質(zhì)量的擔(dān)憂(yōu)。

　　但硬幣的另一面是，逐漸涌進(jìn)來(lái)的國(guó)產(chǎn)嬰配粉企業(yè)，正將高端嬰配粉賽道從藍(lán)海變?yōu)榧t海。內(nèi)資嬰配粉品牌中一家獨(dú)大的局面也被徹底扭轉(zhuǎn)。

　　飛鶴近兩年的經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)，佐證了高端、超高端嬰配粉市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)在迅速加劇。體現(xiàn)在數(shù)據(jù)上，2021年飛鶴的毛利率為70.3%，同比下降2.2個(gè)百分點(diǎn)，是過(guò)去6年來(lái)的次下滑。同時(shí)，2021年飛鶴的銷(xiāo)售費(fèi)率占比提升至29.5%，同比提升1.2個(gè)百分點(diǎn)。

　　與此同時(shí)，增收不增利的情況也出現(xiàn)在飛鶴身上。2021年，飛鶴的實(shí)現(xiàn)營(yíng)收227億元，同比增長(zhǎng)22.5%，歸母凈利潤(rùn)為68億元，同比反而降低7.61%。

　　從這個(gè)角度說(shuō)，在整個(gè)高端嬰配粉賽道玩家越來(lái)越多的背景下，市場(chǎng)已經(jīng)由藍(lán)海開(kāi)始逐漸變紅。

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　　國(guó)產(chǎn)嬰配粉賽道進(jìn)入“白銀時(shí)代”

　　如果說(shuō)，國(guó)產(chǎn)高端嬰配粉行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，主要沖擊了業(yè)務(wù)集中于銷(xiāo)售高端嬰配粉的企業(yè)。那么，當(dāng)下新生人口斷崖式下跌，則打亂了整個(gè)嬰配粉行業(yè)的增長(zhǎng)邏輯。

　　據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2020年中國(guó)新生兒出生率次跌破1%，全年新生兒人口數(shù)量只有1200萬(wàn)。2021年中國(guó)新生兒出生率更是降至0.752%，全年新生兒數(shù)量進(jìn)一步下降至1062萬(wàn)人。

　　站在供需端的角度來(lái)看，新生兒的下降，勢(shì)必會(huì)影響到嬰幼兒奶粉的需求，這將極大限制

　　嬰配粉行業(yè)的成長(zhǎng)性。

　　弗若斯特沙利文的報(bào)告也證實(shí)了這一點(diǎn)。報(bào)告顯示，中國(guó)嬰配粉市場(chǎng)零售量從2019年開(kāi)始下降，預(yù)計(jì)到2025年將下降到76.49萬(wàn)噸，2020年到2025年零售量的年復(fù)合增長(zhǎng)率為-4.1%。也就是說(shuō)，未來(lái)幾年整個(gè)嬰配粉行業(yè)的市場(chǎng)銷(xiāo)售量會(huì)出現(xiàn)收縮。

　　但幸運(yùn)的是，根據(jù)多家券商預(yù)測(cè)，隨著消費(fèi)升級(jí)以及通脹，嬰配粉產(chǎn)品價(jià)格依然會(huì)保持穩(wěn)健提升，基本可以對(duì)沖掉銷(xiāo)量下滑的對(duì)規(guī)模的影響。

　　那么一個(gè)值得思考的問(wèn)題是，未來(lái)幾年嬰配粉失去成長(zhǎng)性以后，會(huì)給行業(yè)內(nèi)的嬰配粉企業(yè)會(huì)帶來(lái)怎樣的影響呢？

　　讀懂君的觀點(diǎn)是，外資嬰配粉企業(yè)受到?jīng)_擊大，國(guó)產(chǎn)嬰配粉企業(yè)則受到?jīng)_擊相對(duì)較小。原因是國(guó)產(chǎn)嬰配粉的核心市場(chǎng)主要集中在生育率較高的三四線城市和鄉(xiāng)鎮(zhèn)農(nóng)村地區(qū)，相比較于核心市場(chǎng)集中在一二線市場(chǎng)的進(jìn)口奶粉，受新生兒人口下降的影響相對(duì)要小。

　　從國(guó)海證券(000750)數(shù)據(jù)看，2017年國(guó)內(nèi)0-3歲的嬰幼兒中，450萬(wàn)位于一線城市，540萬(wàn)位于二線城市，3800萬(wàn)位于三四線城市和鄉(xiāng)鎮(zhèn)農(nóng)村市場(chǎng)。依此數(shù)據(jù)計(jì)算，0-3歲嬰幼兒中一二線城市占比只有20.67%，其余均在三四線及以下城市。

　　而根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，2017年一線城市常住人口7291萬(wàn)人，新一線城市常住人口15999萬(wàn)人，二線城市常住人口18655萬(wàn)人。一二線城市常住人口合計(jì)為41956萬(wàn)人，占2017年中國(guó)總?cè)丝诩s為30.18%。由此可見(jiàn)，三四線城市和鄉(xiāng)鎮(zhèn)農(nóng)村地區(qū)人口的生育率要遠(yuǎn)高于一二線城市。

　　除了新生兒人口數(shù)量，三四線城市消費(fèi)能力的提升，進(jìn)一步弱化了國(guó)產(chǎn)嬰配粉企業(yè)受到的沖擊。

　　財(cái)經(jīng)周刊的研究數(shù)據(jù)顯示，三四線與二線城市的家庭月收入差距在縮小，且三四線城市消費(fèi)者多是本地人，不用受高房?jī)r(jià)的壓抑，意味著消費(fèi)能力會(huì)有很大釋放空間。側(cè)面反映出三四線城市消費(fèi)者對(duì)嬰幼兒奶粉的消費(fèi)結(jié)構(gòu)也有望持續(xù)上行。所以，終國(guó)產(chǎn)嬰配粉企業(yè)大概率還可以繼續(xù)保持增長(zhǎng)，只不過(guò)增速會(huì)放緩。

　　但對(duì)于飛鶴這種劍走偏鋒，靠著聚焦一二線城市，發(fā)力超高端市場(chǎng)的國(guó)產(chǎn)嬰配粉企業(yè)，沖擊就會(huì)更大一些。畢竟，一二線城市嬰配粉市場(chǎng)受新生兒數(shù)量下滑影響大。

　　一個(gè)直接的表現(xiàn)便是飛鶴的市占率開(kāi)始放緩。截至2021年末，飛鶴市場(chǎng)占有率高達(dá)18.6%，同比提升1.4個(gè)百分點(diǎn)，而2020年占有率則同比提升5.5個(gè)百分點(diǎn)。

　　站在當(dāng)下來(lái)看，國(guó)內(nèi)嬰配粉賽道有點(diǎn)類(lèi)似房地產(chǎn)所處的賽道，地產(chǎn)開(kāi)發(fā)總量見(jiàn)頂，但價(jià)格還有提升空間。當(dāng)下國(guó)產(chǎn)嬰配粉行業(yè)亦是如此，整體銷(xiāo)售額增速會(huì)下滑，但依然保持增長(zhǎng)是大概率。

　　以史為鏡，2014年，萬(wàn)科董事長(zhǎng)郁亮在行業(yè)如日中天時(shí)，喊出地產(chǎn)已經(jīng)從“黃金時(shí)代”進(jìn)入“白銀時(shí)代”，被不少人質(zhì)疑。但在經(jīng)歷地產(chǎn)暴雷潮以后，時(shí)間證明了萬(wàn)科是對(duì)的。也一定程度說(shuō)明了，在行業(yè)變得更糟糕時(shí)，苦練基本功或許才是唯一的出路。

　　對(duì)于嬰配粉而言，亦是如此。在“白銀時(shí)代”以后，企業(yè)不費(fèi)吹灰之力獲得高增長(zhǎng)的時(shí)代已經(jīng)過(guò)去，接下來(lái)如何做出更好的產(chǎn)品，幫助企業(yè)更好地活下去，才是每個(gè)國(guó)產(chǎn)嬰配粉企業(yè)面臨的課題。