行業(yè)生命周期理論曾被不少投資人奉為圭臬。一個行業(yè)的生命發(fā)展周期主要包括四個階段：萌芽期、成長期、成熟期和衰退期。

　　其中，成長期的企業(yè)是投資人關注的。因為這個階段市場消費者需求大，企業(yè)業(yè)績增速快，且利潤率持續(xù)提升，能提前把握的投資人，都能獲得豐厚的回報。

　　過去幾年，國內嬰配粉行業(yè)便是處在成長期。比如，2014年至2019年國內嬰配粉行業(yè)量價齊升，且國產嬰配粉企業(yè)更是通過集中度提升、產品高端化，實現(xiàn)了突飛猛進。

　　其中典型的便是中國飛鶴，2016年-2021年間，中國飛鶴的營收從37.24億增長至227.76億元，增長接近7倍。也對應著其股價一路從6元漲至高點的26元。

　　但萬事萬物皆有周期，在經歷一段高速成長期后，嬰配粉行業(yè)正在從黃金期進入白銀期。一方面，近兩年新生兒數(shù)量斷崖式下跌，使整個行業(yè)的潛在銷量受到了壓制；另一方面，嬰配粉企業(yè)紛紛高端化之后，高端產品種類快速膨脹，產品與產品之間競爭加劇導致盈利能力也在下降。

　　值得一提的是，盡管嬰配粉賽道步入“白銀時代”，但根據(jù)券商一致預期，嬰配粉行業(yè)的高端化還會持續(xù)，行業(yè)銷售均價也會繼續(xù)抬高。值得我們思考的是，在行業(yè)邏輯發(fā)展變化之下，國內嬰配粉企業(yè)又會如何發(fā)展呢？

　　/ 01 /

　　國產嬰配粉賽道的“蜜月期”

　　近期，中國飛鶴的股價下跌，引起了讀懂君對嬰配粉賽道的關注。畢竟，嬰配粉賽道可是這幾年的黃金賽道。

　　體現(xiàn)在市場規(guī)模增速上，歐睿數(shù)據(jù)顯示，2014年至2019年國內嬰配粉零售總額從1187億元，增長至1755億元，年復合增速為8.1%。其中，嬰配粉產品平均零售價從183.2元/KG，平穩(wěn)增至202.6元/KG，年復合增速為2.6%。

　　市場規(guī)模不斷擴大的原因也好理解。本質上說由于消費升級、產品的高端化帶來的規(guī)模提升。體現(xiàn)在數(shù)據(jù)上，2014年至2018年國內超高端嬰配粉市場的年復合增長率高達39.5%，市場占比由6.8%提升至16.9%；高端市場年復合增速達到20.5%，市場占比由15.2%提升至21%；普通市場年復合增長率則僅僅只有5%，市場占比由78%下滑至62.1%。

　　在市場規(guī)模高增長的同時，還有一個令不少投資人驚喜的變化——國產嬰配粉替代邏輯顯現(xiàn)。要知道，國產嬰配粉一直是國內消費者的“痛”。自三聚氰胺事件之后，國產嬰配粉一直得不到消費者的信任，國產嬰配粉企業(yè)的市場占有率長期擠不進TOP5。

　　但在政策鼓勵企業(yè)建立奶源，從源頭把控產品質量后，消費者對國產嬰配粉逐漸重回信心。與此同時，國內的嬰配粉市占率也在不斷提升。數(shù)據(jù)顯示，2016年至2019年國產嬰配粉的市場占有率從12.9%，提升至27.6%。

　　基于政策扶持與龐大的市場規(guī)模，一些踩中紅利的國產嬰配粉企業(yè)業(yè)績猶如坐上了火箭。以飛鶴為例，2017年在“星飛帆”已經成為超高端大單品的基礎上，又推出了超高端“臻稚”有機系列，在一系列產品的支持下，飛鶴的業(yè)績及市占率均得到大幅提升。

　　數(shù)據(jù)顯示，2016年-2021年間，中國飛鶴的營收從37.24億增長至227.76億元，增長接近7倍。市占率也提升至2019年的13.1%，比第二名愛他美的市場份額高出3.2%，成為嬰配粉市場占有率的企業(yè)。

　　飛鶴的崛起并不是個例。在過去幾年，國產嬰配粉賽道崛起了一批國產嬰配粉品牌。可以說，過去幾年是嬰配粉妥妥的“蜜月期”。

　　/ 02 /

　　曾經的“藍海”變“紅海”

　　但在商業(yè)語境中，從來都不存在零競爭的賽道，一個誘人的業(yè)務，自然也會引起其他公司的覬覦。

　　尤其是在2016 年政策出臺了《嬰幼兒配方乳粉產品配方注冊管理辦法》，限制了單個奶粉工廠的產品數(shù)量的注冊資格，一定程度上說，利好國內嬰配粉企業(yè)迅速崛起。體現(xiàn)在數(shù)據(jù)上，

　　截至2020年5月15日，共公布56批名單，166 個工廠、439 個系列、1305 個配方通過配方注冊，內資數(shù)量占比超過85%。

　　在行業(yè)供給側改革背景下，2016年至2019年國內前十嬰配粉品牌市企業(yè)市占率從48.9%，大幅提升至64%。其中，國產品牌的市占率從12.9%提升至27.6%，國外品牌的市占率提升則不明顯，僅從36%提升至36.4%。

　　值得一提的是，在國產嬰配粉品牌崛起以后，這群企業(yè)紛紛把目光瞄準了產品高端化。畢竟飛鶴通過聚焦高端、超高端，給企業(yè)帶來的超高盈利能力，足以讓所有企業(yè)都饞的流口水。

　　不完全統(tǒng)計的數(shù)據(jù)顯示，過去三年圣元、君樂寶、合生元、伊利等一批嬰配粉企業(yè)，均在超高端產品上加速布局。例如，圣元推出了高端嬰幼兒配方奶粉品牌“優(yōu)博尊享蓋諾安”；合生元推出了阿爾法星、貝塔星和派星三大“星”系列超高端嬰幼兒配方奶粉；君樂寶奶粉推出了超高端嬰幼兒配方奶粉品牌“優(yōu)萃有機A2”等等。

　　國產嬰配粉高端化也取得了諸多成績。體現(xiàn)在數(shù)據(jù)上，2016年至2021年國內超高端嬰配粉企業(yè)TOP5中，從飛鶴1家，迅速成長為3家。

　　背后的原因也好理解。一方面，部分國產嬰配粉企業(yè)自身具有龐大的渠道優(yōu)勢，以蒙牛為例，其渠道遍布全國，幾乎覆蓋每一個鄉(xiāng)鎮(zhèn)，在發(fā)力嬰配粉時具有天然優(yōu)勢；另一方面，飛鶴的成功，打消了消費者對國產嬰配粉產品質量的擔憂。

　　但硬幣的另一面是，逐漸涌進來的國產嬰配粉企業(yè)，正將高端嬰配粉賽道從藍海變?yōu)榧t海。內資嬰配粉品牌中一家獨大的局面也被徹底扭轉。

　　飛鶴近兩年的經營數(shù)據(jù)，佐證了高端、超高端嬰配粉市場的競爭在迅速加劇。體現(xiàn)在數(shù)據(jù)上，2021年飛鶴的毛利率為70.3%，同比下降2.2個百分點，是過去6年來的次下滑。同時，2021年飛鶴的銷售費率占比提升至29.5%，同比提升1.2個百分點。

　　與此同時，增收不增利的情況也出現(xiàn)在飛鶴身上。2021年，飛鶴的實現(xiàn)營收227億元，同比增長22.5%，歸母凈利潤為68億元，同比反而降低7.61%。

　　從這個角度說，在整個高端嬰配粉賽道玩家越來越多的背景下，市場已經由藍海開始逐漸變紅。

　　/ 03 /

　　國產嬰配粉賽道進入“白銀時代”

　　如果說，國產高端嬰配粉行業(yè)競爭加劇，主要沖擊了業(yè)務集中于銷售高端嬰配粉的企業(yè)。那么，當下新生人口斷崖式下跌，則打亂了整個嬰配粉行業(yè)的增長邏輯。

　　據(jù)國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示，2020年中國新生兒出生率次跌破1%，全年新生兒人口數(shù)量只有1200萬。2021年中國新生兒出生率更是降至0.752%，全年新生兒數(shù)量進一步下降至1062萬人。

　　站在供需端的角度來看，新生兒的下降，勢必會影響到嬰幼兒奶粉的需求，這將極大限制

　　嬰配粉行業(yè)的成長性。

　　弗若斯特沙利文的報告也證實了這一點。報告顯示，中國嬰配粉市場零售量從2019年開始下降，預計到2025年將下降到76.49萬噸，2020年到2025年零售量的年復合增長率為-4.1%。也就是說，未來幾年整個嬰配粉行業(yè)的市場銷售量會出現(xiàn)收縮。

　　但幸運的是，根據(jù)多家券商預測，隨著消費升級以及通脹，嬰配粉產品價格依然會保持穩(wěn)健提升，基本可以對沖掉銷量下滑的對規(guī)模的影響。

　　那么一個值得思考的問題是，未來幾年嬰配粉失去成長性以后，會給行業(yè)內的嬰配粉企業(yè)會帶來怎樣的影響呢？

　　讀懂君的觀點是，外資嬰配粉企業(yè)受到沖擊大，國產嬰配粉企業(yè)則受到沖擊相對較小。原因是國產嬰配粉的核心市場主要集中在生育率較高的三四線城市和鄉(xiāng)鎮(zhèn)農村地區(qū)，相比較于核心市場集中在一二線市場的進口奶粉，受新生兒人口下降的影響相對要小。

　　從國海證券(000750)數(shù)據(jù)看，2017年國內0-3歲的嬰幼兒中，450萬位于一線城市，540萬位于二線城市，3800萬位于三四線城市和鄉(xiāng)鎮(zhèn)農村市場。依此數(shù)據(jù)計算，0-3歲嬰幼兒中一二線城市占比只有20.67%，其余均在三四線及以下城市。

　　而根據(jù)國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)，2017年一線城市常住人口7291萬人，新一線城市常住人口15999萬人，二線城市常住人口18655萬人。一二線城市常住人口合計為41956萬人，占2017年中國總人口約為30.18%。由此可見，三四線城市和鄉(xiāng)鎮(zhèn)農村地區(qū)人口的生育率要遠高于一二線城市。

　　除了新生兒人口數(shù)量，三四線城市消費能力的提升，進一步弱化了國產嬰配粉企業(yè)受到的沖擊。

　　財經周刊的研究數(shù)據(jù)顯示，三四線與二線城市的家庭月收入差距在縮小，且三四線城市消費者多是本地人，不用受高房價的壓抑，意味著消費能力會有很大釋放空間。側面反映出三四線城市消費者對嬰幼兒奶粉的消費結構也有望持續(xù)上行。所以，終國產嬰配粉企業(yè)大概率還可以繼續(xù)保持增長，只不過增速會放緩。

　　但對于飛鶴這種劍走偏鋒，靠著聚焦一二線城市，發(fā)力超高端市場的國產嬰配粉企業(yè)，沖擊就會更大一些。畢竟，一二線城市嬰配粉市場受新生兒數(shù)量下滑影響大。

　　一個直接的表現(xiàn)便是飛鶴的市占率開始放緩。截至2021年末，飛鶴市場占有率高達18.6%，同比提升1.4個百分點，而2020年占有率則同比提升5.5個百分點。

　　站在當下來看，國內嬰配粉賽道有點類似房地產所處的賽道，地產開發(fā)總量見頂，但價格還有提升空間。當下國產嬰配粉行業(yè)亦是如此，整體銷售額增速會下滑，但依然保持增長是大概率。

　　以史為鏡，2014年，萬科董事長郁亮在行業(yè)如日中天時，喊出地產已經從“黃金時代”進入“白銀時代”，被不少人質疑。但在經歷地產暴雷潮以后，時間證明了萬科是對的。也一定程度說明了，在行業(yè)變得更糟糕時，苦練基本功或許才是唯一的出路。

　　對于嬰配粉而言，亦是如此。在“白銀時代”以后，企業(yè)不費吹灰之力獲得高增長的時代已經過去，接下來如何做出更好的產品，幫助企業(yè)更好地活下去，才是每個國產嬰配粉企業(yè)面臨的課題。