(1)品牌運(yùn)作方面：公司成立兩個(gè)單獨(dú)的事業(yè)部對(duì)森馬休閑服和巴拉巴拉童裝進(jìn)行管理，在今年1月的《報(bào)喜鳥(26.60,-0.17,-0.64%)深度報(bào)告》中，我們對(duì)國(guó)內(nèi)外品牌服裝“品牌延伸”的案例進(jìn)行了總結(jié)和分析，并指出如果新品牌與原品牌細(xì)分領(lǐng)域不同，則采用“主副品牌”、成立專門的事業(yè)部的策略是有效的。

　　(2)渠道方面：從渠道模式來(lái)看，公司采取了“直營(yíng)與加盟并存”的模式;應(yīng)該說(shuō)，公司渠道更偏于“加盟為主”，從業(yè)內(nèi)對(duì)比來(lái)看，公司的直營(yíng)比例偏低(參見圖6-圖7)。我們認(rèn)為，從長(zhǎng)期角度看，在商業(yè)地產(chǎn)租金日益增長(zhǎng)的背景下，租金甚至?xí)�大于店鋪折舊、人員工資以及日常運(yùn)作費(fèi)用的合計(jì)，那些選擇直營(yíng)模式、擁有自有店鋪的公司將更具優(yōu)勢(shì);但從短期占領(lǐng)市場(chǎng)空白的角度看，加盟渠道更有利于規(guī)模擴(kuò)張。也正是因?yàn)椴捎昧?ldquo;加盟為主”的模式，公司在一線城市進(jìn)行戰(zhàn)略布局，以二、三線城市為基礎(chǔ)，深入四線市場(chǎng)，均已覆蓋了中國(guó)除港、澳、臺(tái)地區(qū)之外的所有省份。

　　公司采取“兩級(jí)管理模式”對(duì)加盟商進(jìn)行管理和控制，減輕了公司的管理成本，提高了溝通的效率。但我們也認(rèn)為，兩級(jí)管理模式可能會(huì)攤薄公司利潤(rùn)。

　　(3)品牌推廣方面：我們認(rèn)為，對(duì)于休閑裝企業(yè)來(lái)說(shuō)，有利于消費(fèi)者體驗(yàn)的店面建設(shè)優(yōu)于大額的廣告投入，有利于全方位宣傳企業(yè)形象的活動(dòng)贊助，優(yōu)于相對(duì)固定的平面廣告。因此，我們較為認(rèn)同森馬的品牌推廣路徑，即更多的借助于活動(dòng)贊助、網(wǎng)絡(luò)營(yíng)銷、創(chuàng)意活動(dòng)等。森馬的廣告費(fèi)用占銷售費(fèi)用的比例不到30%，而業(yè)內(nèi)其他可比公司該比例可達(dá)50%，這就節(jié)省了大筆資金投入。

　　從業(yè)內(nèi)比較看，森馬服飾的收入規(guī)模僅小于美邦服飾，但凈利潤(rùn)規(guī)模高于美邦，在可比公司中居于位;而從增速來(lái)看，森馬僅低于搜于特(81.80,0.30,0.37%)，我們認(rèn)為，這是因?yàn)樗延谔鼗鶖?shù)較小，更具增長(zhǎng)潛力，且搜于特定位于三四類市場(chǎng)，更容易進(jìn)行渠道下沉。

　　4.公司盈利仍有上升空間公司2010年的毛利率和凈利潤(rùn)率分別為35.79%和15.92%。較同業(yè)上市公司來(lái)看，森馬的毛利率水平略低，僅高于搜于特。我們認(rèn)為，這先是由于產(chǎn)品定位于所屬細(xì)分行業(yè)不同，報(bào)喜鳥、凱撒股份(42.15,-0.35,-0.82%)、七匹狼(30.80,-0.53,-1.69%)定位相對(duì)要高于森馬，而報(bào)喜鳥、凱撒股份、希努爾(23.58,0.09,0.38%)所屬的正裝子行業(yè)毛利率水平也比休閑裝子行業(yè)要高。

　　從單獨(dú)對(duì)比休閑裝子行業(yè)的公司來(lái)看，森馬的毛利率水平比美邦低的原因在于渠道因素，美邦的直營(yíng)比例要更高。而森馬由于直營(yíng)比例略低，相對(duì)應(yīng)的費(fèi)用因素也較低，因此凈利潤(rùn)率處于業(yè)界較高水平。而從凈利潤(rùn)率來(lái)看，森馬居于業(yè)內(nèi)地位，我們認(rèn)為這主要是由于公司渠道更多采取了加盟模式，較直營(yíng)模式來(lái)說(shuō)費(fèi)用比例會(huì)略低。

　　從平效指標(biāo)來(lái)看，森馬、美邦(MB系列)、搜于特目前的平效分別為0.8、1.8、0.5萬(wàn)元/平米。我們認(rèn)為，這一方面是因?yàn)槊腊畹闹睜I(yíng)比例更高，產(chǎn)品的直營(yíng)售價(jià)要高于加盟渠道;另一方面，森馬的大店面積要小于美邦，根據(jù)我們的估計(jì)，森馬的大店基本是休閑裝500平米以上、童裝200平米以上，而美邦的大店基本在800-1000平米。

　　公司2008-2010年休閑裝和童裝的價(jià)格及毛利率如表5所示，公司休閑裝和童裝每年保持了一定的提價(jià)幅度，從而帶動(dòng)毛利率同步上升。對(duì)比來(lái)看，童裝的毛利率更高，我們認(rèn)為，這主要是由于童裝較休閑裝更注重品質(zhì)和設(shè)計(jì)，款式更新快。